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相比Q1 中报A股基本面的“变”与“不变”

发布时间:2021-10-19 10:08:45

来源:欧宝体育nba

  累计同比增长44.07%,全A(非)为54.68%,年化2019年同期分别增长8.80%和16.38%,环比Q1进一步提升, ROE也进一步分别上升至10.40%和9.98%,资产周转率成为ROE的首要支撑,本面轨迹与最优解》中提出的“从年化增长的视角来看,A股基本面高位很有可能不在一季度,年化盈利增速的高位或有可能在今年二季度才出现,受资产周转率支撑,ROE(TTM)高位延后至明年上半年。”

  结构上,毫无疑问,高端制造产业链(新能源车、半导体、军工等)在本次中报业绩预告中呈现的高景气特征充分验证了我们此前做出的系列判断。从去年三季度开始,制造业的加速回升与景气扩散成为A股最核心的驱动因素,我们在当时率先市场提出了“制造业回归”的口号,认为“制造业复苏”将是未来A股的核心配置方向。今年,我们分别在2月《2021年“制造业回归”的核心抓手是什么?》、4月《面对一季报业绩预告,如何从高增长中挖掘线月初《一季报往后看,A股基本面轨迹与最优解》三篇深度专题中,反复明确提出以新能源(车)、电子(半导体)、军工为代表等的高端制造业链条景气持续提升,其中,新能源车是今年A股的景气主线。

  从目前A股基本面的评估来看,最为关键的是今年下半年A股业绩增速是否会出现超预期大幅度的下滑。对于这点,我们依然维持今年下半年A股整体业绩增速会较上半年下滑,但大概率好于市场预期的判断,尤其以年化增速的视角来看,目前也暂无必要对今年Q4或有的单季度负增长忧虑。同时,结构上,我们进一步提出:第一,高端制造业是可持续的最强者,景气主线在下半年并没有发生变化;第二,中小盘成长相对业绩占优的状况将在下半年延续,具备强产业逻辑的甚至有可能持续到2022年;第三、守正出奇,下半年以量价齐升为核心特征的困境反转与部分高景气细分将成为成长风格向纵深演化中需要重点关注的领域。

  结合此前我们的研究成果《守正出奇:除了高端制造,边际还可关注什么?》,对于高端制造业,除了我们最为看好的新能源车,建议优先关注军工行业从真景气赛道转向白马赛道所带来的投资机遇,同时当前需重视工控自动化,机床的优先次序相应提前。此外,守正出奇,我们一再反复强调从以量价齐升为核心特征的困境反转角度可以优先关注消费电子(AR/VR、MiniLED)、新基建产业链(5G、网络和数据安全、云基础设施等)。这是一个非常有挑战性的结论,我们将秉持客观负责的态度进行阐述。此外,基于此前我们对A股基本面长期的跟踪和判断,想进一步验证和了解的内容也有很多。尤其是除了当前市场已经形成较为普遍预期的品种外,还有一些有价值的细分景气线索值得我们关注。经过一段时间的梳理,我们将从以下几个方面入手:

  以上问题将是本文着重探讨的问题,在后文我们将附上20201年中报各板块和行业深度解读。需要说明的是,若无特殊说明,全A(非)均指全A(非金融石油石化),业绩指标均采用整体法测算。

  ■截止8月30日,A股中报披露完毕。我们通过历史可比口径下测算出:2021年中报全A归母净利润累计同比正增长44.06%,营收累计同比为26.3%,分别较2019年同期年化同比增长8.80%和11.70%,较Q1均出现进一步提升。ROE(TTM)也较Q1进一步改善,从9.13%上升至10.40%。剔除金融石油石化后,2021H1全A(非)累计利润和营收分别同比增长57.51%和32.04%,分别较2019年同期年化同比增长16.38%和15.36%,较Q1均出现进一步提升。ROE(TTM)也较Q1进一步改善,从8.65%上升至9.98%。不难看出,从年化增速的角度来看,A股基本面较2021Q1进一步提升,资产周转率成为ROE的首要支撑,体现出较强的基本面增长趋势,符合我们此前的判断。

  ■从目前A股基本面的评估来看,最为关键的是今年下半年A股业绩增速是否会出现大幅度超预期下滑。对于这点,我们依然维持今年下半年A股整体业绩增速会较上半年下滑,但大概率好于市场预期的判断,尤其以年化增速的视角来看,目前也暂无必要对今年Q4或有的单季度负增长忧虑。

  从历史上看A股基本面超预期大幅度地突然下滑,在近20年出现过四次,主要因为需求断崖式下滑(08年)、PPI大幅下行(12年和15年)与资产减值损失(18年)是A股基本面出现超预期大幅度突然下滑的三个主要原因。从今年下半年来看,我们之所以维持今年下半年A股整体业绩大概率好于市场预期的判断,一方面本次工业企业在PPI上升过程中,补库行为相对此前几轮补库并不明显。因此,即便下半年PPI下降,业绩大概率会好于市场预期。另一方面则是基于全面降准后年末资产减值压力的缓解。此外,目前工业企业产能利率达到78.4%,为近几年新高,“ROE+产能利用率”双回升的趋势并没有被破坏。

  ■从行业的视角来看,上游资源品业绩(采掘、有色、钢铁等)增速依然最为突出,高端制造业“三剑客”——新能源汽车链条、半导体链条和光伏设备链条依然是景气主线,军工行业连续四个季度实现业绩增长,高景气获得持续验证,这个符合我们在此前专题《2021年“制造业回归”核心抓手是什么?》中的判断。

  当前上中游基本面明显强于下游,周期景气》科技》消费》大金融,高端制造业的核心产业链中新能源链条景气》半导体链条》军工链条》光伏设备链条。从细分行业的视角近距离观察,除了上游资源品和高端制造业产业链,中报层面进一步得到最新验证的证券、服务机器人、工业软件、Miniled、网络与数据安全,工业检测设备、5G通信设备等领域亦呈现出较为明显的景气趋势。

  量价齐升的产品相关产业有:煤炭、钢铁、光伏、半导体(纯晶硅等)、锂盐、电解液池、铝锭、钛白粉、白纸板。

  需求上升带来产品销量提升产业有:半导体设备、半导体封测、航天零部件、锂电池隔膜、玻璃纤维、集成电路、LED照明等。

  产品价格上升的相关产业有:铜、玻璃、化工品(硫酸、纯碱、聚氯乙烯、粘胶纤维、甲乙酮、石油等)。

  ■从板块数据来看,科创50业绩增长明显,中小盘成长基本面占优,中证1000和中证500指数成分股中报利润增速均在50%以上,两年复合同比增速相较Q1进一步改善,展现出较强的盈利韧性,较同期沪深300明显占优。如果按照对于景气的评估:第一、绝对景气水平的权重大于边际变化;第二、复合增长的水平权重大于同比增长。我们可以得出,中盘成长景气》小盘成长》小盘价值》中盘价值。具体而言:中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长2021H1的净利润同比增速分别为46%、33%、54%、56%,相较2019年两年复合增速分别达19%、31%、18%、24%。我们认为下半年中小盘成长基本面占优的趋势仍将延续,具备强产业逻辑的甚至有可能持续到2022年。

  ■2021H1全A/全A(非金融石油石化)口径下ROE分别为10.40%/9.98%,分别较2021Q1提升1.28pct/1.33pct。2021H1年A股ROE提升受周转率和净利率驱动,周转率的作用更为关键和本质。我们观察到:2021H1全A(非)整体销售净利率(ttm)为5.89%,环比Q1上升,但是销售毛利率为18.09%,却环比Q1下降,说明一方面上游原材料涨价一定程度上挤压了中下游相关部门的毛利,这点家电、公用事业表现得比较明显;而净利率的上升主要依赖单季度成本费用的控制,这点在机械、轻工、汽车等领域表现的比较明显。客观来说,2021H1全(非)销售净利率的上升与PPI并不存在直接关系。

  ■“守正出奇”之守正:从2021H1中报业绩来看,高端制造业“三剑客”——新能源车产业链、半导体产业链和光伏产业链依然是明确的景气主线。其中,新能源车产业链、半导体产业链和光伏产业链2021H1的业绩同比分别高达101.8%、107.0%、33.3%。其中,又以新能源车产业链中的锂电池(2021H1业绩增速177.6%)、半导体产业链中的设备(138.3%)和封测(143.4%),以及光伏产业链中的硅料(55.2%)和光伏设备(126.7%)表现最为亮眼。军工行业连续四个季度实现业绩增长,高景气获得持续验证,开始由真景气赛道转向白马赛道,工控自动化领域及高端精密设备(数控机床等)产业趋势明确,均值得重点关注。

  ■“守正出奇”之出奇:以量价齐升为核心特征的困境反转。随着中报披露完毕,我们也得以用更全面的数据和视角评估下半年困境反转这一线索下的投资机会。总体而言,我们认为消费电子(AR/VR、MiniLED)、新基建产业链(5G、智能电网、云基础设施等)在下半年边际改善的趋势最为确定,实现以量价齐升为核心特征的困境反转可能性较大。此外,还可增加对汽车整车、快递、药房、调味品等板块的关注。

  2021年中报全A归母净利润累计同比正增长44.07%,营收累计同比为26.27%,分别较2019年同期年化同比增长10.86%和11.67%,较Q1均出现进一步提升。ROE(TTM)也较Q1进一步改善,从9.13%上升至10.40%。

  剔除金融石油石化后,2021H1全A(非)累计利润和营收分别同比增长54.68%和32.05%,分别较2019年同期年化同比增长10.40%和15.35%,较Q1均出现进一步提升。ROE(TTM)也较Q1进一步改善,从8.65%上升至9.98%。

  不难看出,从年化增速的角度来看,A股基本面较2021Q1进一步提升,体现出较强的基本面增长趋势,符合我们此前的判断。可供侧面验证的是在中位数法下,2021H1全A利润同比增速增长32.36%,营收同比增长29.35%。

  那么,下半年A股基本面是否有可能出现超预期大幅度的下滑呢?毕竟在8月经济数据上已经体现出一定的恶化趋势。对于这点,我们依然维持今年下半年A股整体业绩增速会较上半年下滑,但大概率好于市场预期的判断,尤其以年化增速的视角来看,目前也暂无必要对今年Q4或有的单季度负增长忧虑。

  从历史上看A股基本面超预期大幅度地突然下滑,在近20年出现过四次:第一次在2008年下半年,由于金融危机导致需求大幅下滑导致;第二次在2012年上半年,由于PPI大幅下行导致营收同比大幅下滑;第三次在2015年下半年,同样由于PPI大幅下行导致周期行业出现大规模业绩亏损;第四次则在2018年Q4,由于中美贸易摩擦导致,在年末形成了巨额的资产减值损失。不难看出,需求断崖式下滑、PPI大幅下行与资产减值损失是A股基本面出现超预期大幅度突然下滑的三个主要原因。

  从今年下半年来看,我们之所以维持今年下半年A股整体业绩大概率好于市场预期的判断,一方面基于本次通胀预期下的企业库存管理:A股业绩和PPI相关性较强的逻辑在于在价格上升时,企业盈利改善,同时进行补库;而在高位价格的补库过程又会导致后续业绩下滑明显。而本次工业企业在PPI上升过程中,补库行为相对此前几轮补库并不明显。因此,即便下半年PPI下降,业绩大概率会好于市场预期。另一方面则是基于全面降准后年末资产减值压力的缓解。在去年四季度单季度A股高增长的背景下,市场对于年末业绩下滑存在较大担忧。我们认为从虽然这次降准不比降息,但从定向转为全面降准,主要也是为了防止流动性危机下大规模资产减值损失的出现,同时对有效需求不足情况下的资产负债表持续收缩有一定的遏制作用。此外,目前工业企业产能利率达到78.4%,为近几年新高,“ROE+产能利用率”双回升的趋势并没有被破坏。从当前工业企业数据来看,1—7月份规模以上工业企业利润同比增长57.3%,两年平均增长20.2%,环比上半年基本保持平稳。7月份单月同比增长16.4%,两年平均增长18.0%(以2019年同期数为基数,采用几何平均方法计算),比6月份加快2.3个百分点。

  从行业的视角来看,上游资源品业绩(采掘、有色、钢铁等)增速依然最为突出,高端制造业“三剑客”——新能源汽车链条、半导体链条和光伏设备链条依然是景气主线,军工行业连续四个季度实现业绩增长,高景气获得持续验证,这个符合我们在此前专题《2021年“制造业回归”核心抓手是什么?》中的判断。当前上中游基本面明显强于下游,周期景气》科技》消费》大金融,高端制造业的核心产业链中新能源链条景气》半导体链条》军工链条》光伏设备链条。

  从细分行业的视角近距离观察,除了上游资源品和高端制造业产业链,中报层面进一步得到最新验证的证券、服务、工业软件、Miniled、网络与数据安全,工业检测设备、5G通信设备等领域亦呈现出较为明显的景气趋势。

  第一,在上游原材料领域,由于PPI增速在二季度达到了高点,上游资源品中报业绩进一步提升,有色、钢铁、化工较Q1明显提升。其中,有色中铜、铝以及锂等相关产品皆因量价齐升而业绩喜人,化工在锂电化学品、膜材料、玻璃、化学纤维等各领域依旧呈现高的增长势头。这点可以从工业企业数据得到侧面印证。

  第二,中游制造业中的电气设备环比大幅增长,主要是新能源汽车产业链带动的电源设备以及汽车零部件。同时,工业检测设备、清洁能源设备、基础件、光伏设备增长的趋势较为明确,整体并没有发现因上游原材料涨价而出现明显受损的现象。

  第三,TMT行业中,电子环比增幅较大,半导体领域尤其是集成电路需求量巨大使得中报业绩实现高增长,计算机行业环比Q1出现大幅改善,但分化依然较为明显,网络与数据安全、工业软件维持高景气状态。通信行业在5G网络设备与工业物联网领域存在困境反转的较大可能,依然值得重视。

  第四,下游消费中家电和部分必须消费品(零售和调味品等)业绩增长依然不理想,此前受疫情影响的休闲服务行业基本完成业绩爬坑。边际上,交通运输行业复合业绩增速和环比一季度均发生明显提升,其中海运受益于海外需求持续高位,物流维持高景气;医药行业内部分化开始出现,生产疫情相关产品企业业绩依旧喜人,受医药集采政策影响,化学制剂、仿制药、部分生物制药等领域业绩下滑明显。

  量价齐升的产品相关产业有:煤炭、钢铁、光伏、半导体(纯晶硅等)、锂盐、电解液池、铝锭、钛白粉、白纸板。

  需求上升带来产品销量提升产业有:半导体设备、半导体封测、航天零部件、锂电池隔膜、玻璃纤维、集成电路、LED照明等。

  产品价格上升的相关产业有:铜、玻璃、化工品(硫酸、纯碱、聚氯乙烯、粘胶纤维、甲乙酮、石油等)。

  从板块数据来看,科创50业绩增长明显,中小盘成长基本面占优,中证1000和中证500指数成分股中报利润增速均在50%以上,两年复合同比增速相较Q1进一步改善,展现出较强的盈利韧性,较同期沪深300明显占优。

  如果按照对于景气的评估:第一、绝对景气水平的权重大于边际变化;第二、复合增长的水平权重大于同比增长。我们可以得出,中盘成长景气》小盘成长》小盘价值》中盘价值。

  具体而言:从整体中报来看,中证500和中证1000指数成分股中报利润增速分别为53.4%、56.3%,较同期沪深300明显占优;即便剔除去年低基数影响,中证500、中证1000中报两年复合增速仍分别达14%、20%,较Q1仍出现进一步提升,而相比之下沪深300则已发生一定回落,可见中小盘整体盈利增速仍维持较强的韧性。细拆来看,中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长2021H1的净利润同比增速分别为46%、33%、54%、56%,相较2019年两年复合增速分别达19%、31%、18%、24%。相比而言,中小盘价值股复合净利润增速环比Q1上升,但是这是建立在Q1较低景气的基础上体现出了环比上升的趋势;同时,中小盘成长复合净利润增速环比Q1下降,这是建立在Q1较高景气的基础上体现出了环比下降的趋势。

  一般而言,在经济复苏阶段,以中证500/中证1000为代表的中小市值群体呈现更高的盈利增速弹性和更强的边际改善动能,在本次中报中得到进一步验证。市场忧虑的是,中小盘成长业绩相对占优的趋势还能持续多久?我们认为下半年这种占优的趋势仍将延续,具备强产业逻辑的甚至有可能持续到2022年。此前市场担忧在下半年经济具明显下行压力、信用环境收紧的情况下,中小企业群体恐面临更大的基本面下滑压力。我们认为如果中小盘成长具备非常强的产业逻辑,或者迎来一场技术革命,其相对大盘股的业绩趋势具备较强的持续性。从目前的评估来看,中小盘成长股化工、机械板块占其盈利比重明显更高,包含的三级细分主要有新材料(锂电、半导体、碳纤维)、光伏设备、锂电设备等热门赛道上游材料及资本品环节,以及高端制造(、工控自动化)的相关高景气细分板块,有望受益于新兴产业景气趋势带动继续呈现高景气格局,与经济下行的相关度则明显较弱。我们认为,下半年在新能源车处于加速渗透期、军工企业订单饱满增速确定、光伏装机量有望大幅改善的下游需求支撑以及新兴高端精密制造产业趋势的带动下,中小盘成长或更多反映的是新兴产业的高景气趋势,大概率仍将维持较高的业绩增速表现。

  2021H1年A股ROE提升受周转率和净利率驱动,周转率的作用更为关键和本质。2021H1全A/全A(非金融石油石化)口径下ROE分别为10.40%/9.98%,分别较2021Q1提升1.28pct/1.33pct。盈利能力的改善主要源于销售净利率和资产周转率的同时拉动。其中,A股的资产周转率自2020Q3起,止跌回升已逐渐明显,全A(非)口径下总资产周转率从2021Q1的61.73%上升至2021H1的63.34%,A股制造业口径下总资产周转率从2021Q1的63.34%回升至2021H1的69.73%,企业的经营效率在不断提升,成为A股ROE回升极为重要的支撑。这点符合我们在春节前深度专题《2021年“制造业回归”的核心抓手是什么?》中明确提出的观点:“A股资产周转率有望迎来持续性回升,成为2021年制造业基本面(ROE)最为确定性的支撑力量,其背后代表着2021年行业竞争格局改善带动产能利用率提升和供需缺口带动主动补库存周期开启,分别对应固定资产周转率和存货周转率的上行。”

  1、2021H1全A(非)整体销售净利率(ttm)为5.89%,环比Q1上升,但是销售毛利率为18.09%,却环比Q1下降,说明一方面上游原材料涨价一定程度上挤压了中下游相关部门的毛利,这点家电、表现得比较明显;而净利率的上升主要依赖单季度成本费用的控制,这点在机械、轻工、汽车等领域表现的比较明显。客观来说,2021H1全(非)销售净利率的上升与PPI并不存在直接关系。

  2、2021H1全A(非)资产负债率基本保持平稳,从61.19%微幅提升至61.48%,资产负债率代表企业的扩张意愿,结合中长期负债情况来看目前A股企业整体主动扩张意愿不强,从各细分行业比较来看,航空装备、电源设备等行业资产负债率上升明显。

  3、2021H1全A(非)资产周转率进一步上行,从61.73%提升至63.34%。除了受上游原材料明显带动之外,疫后修复品种资产周转率正在加速上行,这点在休闲服务、商贸零售、轻工制造、交通运输上体现得较为明显,说明下游需求正在持续修复。而中游制造业资产周转率保持平稳。

  从ROE(TTM)的角度来看,2021H1ROE(ttm)A股大多数一级行业环比Q1出现上升,最为明显的主要是在上游资源品领域,例如化工、钢铁、有色金属等领域。同时,休闲服务、电子等领域ROE提升也较为明显。ROE下滑主要集中在受上游原材料价格上涨而被侵蚀盈利的领域,主要在家电、两个领域,机械行业整体并没有受到明显的负面影响。其中,电气设备ROE(ttm)小幅下降主要是受到上海电气的影响。从细分行业角度来看,我们认为2021H1毛利水平不低于2021Q1水平,且毛利带动ROE回升的行业及细分值得重点关注,主要分布在纯碱、玻纤、非金属新材料、集成电路、风电设备、高压设备、航天装备、半导体材料、光伏设备、汽车零部件等领域。

  站在ROE的角度来看,我们认为后续资产周转率的驱动将更为重要且持续,这点与2016-2018年颇为类似,ROE的高位大概率是在明年上半年。在2016-2018年,我们会发现ROE的提升在前期主要是依靠销售净利率的提升,这点在2016年上半年到2017年一季度体现得较为明显。但是从2017年中到2018年初,ROE提升的驱动力开始从销售净利率转向资产周转率,并在2018年初达到高位。在这期间,销售净利率呈现波动状态,但在资产周转率上升的带动下,ROE(TTM)继续提升。这与库存周期从被动去库到主动补库的运动轨迹是相关的:价格探底回升——库存消耗——库存回补——量价齐升。

  早在7月发布的中报业绩预告《守正出奇:除了高端制造,边际还可关注什么?》一文中我们就指出,除了当前市场高度认可的高端制造产业链,我们还是希望做到“守正出奇”,挖掘出其他具有配置意义的的景气细分,并建议在下半年积极关注能够实现以量价齐升为核心特征的困境反转。如果市场认可在成长风格向纵深演化,那么以以量价齐升为核心特征的困境反转就是重点关注的领域。

  随着中报披露完毕,我们也得以用更全面的数据和视角评估下半年困境反转这一线索下的投资机会。总体而言,我们认为消费电子(AR/VR、MiniLED)、新基建产业链(5G、网络和数据安全、云基础设施等)在下半年边际改善的趋势最为确定,实现以量价齐升为核心特征的困境反转可能性较大。此外,还可增加对汽车整车、快递、药房、调味品等板块的关注。

  1)受益疫情去年同期具高基数,上半年景气回落,但下半年有望边际好转。此类板块主要包括消费电子、快递、新基建产业链、调味品及休闲食品等。从景气驱动角度来看,消费电子主要将受益于AR/VR应用爆发、消费电子龙头在MiniLED方面的布局以及苹果新机发布的推动;快递板块则主要得益于行业监管强化背景下价格战出现阶段性缓解,考虑到快递企业在规模效应带动下单票成本仍有改善空间,预计下半年企业盈利有望明显改善;新基建产业链除了新能源基建外,主要包括智能电网、云基础设施以及网络与数据安全板块,在下半年政府专项债加速发行、财政政策发力的背景下大概率将迎来边际改善;而调味品及休闲食品方面,随着下半年高基数影响渐退且渠道影响弱化,环比亦有望实现逐季改善。

  2)受损于疫情,但下半年有望边际改善。此类板块则主要包括汽车整车和5G主设备及运营商等。其中,汽车整车有望得益于缺芯现象边际缓解,以及车企新能源车新车型的推出、行业加速渗透期销量的爆发;5G主设备及运营商则有望受益于AR/VR等下游应用爆发、运营商现金流情况改善催化带动下的基站建设加速。

  从2021H1中报业绩来看,高端制造业“三剑客”——新能源车产业链、半导体产业链和光伏产业链依然是明确的景气主线。从当前时刻来看,建议优先关注军工产业链,军工行业连续四个季度实现业绩增长,高景气获得持续验证,开始由真景气赛道转向白马赛道。同时,工控自动化领域及高端精密设备(数控机床等)产业趋势明确,均值得重点关注。

  具体而言,新能源车产业链、半导体产业链和光伏产业链2021H1的业绩同比分别高达101.8%、107.0%、33.3%。其中,又以新能源车产业链中的锂电池(2021H1业绩增速177.6%)、半导体产业链中的设备(138.3%)和封测(143.4%),以及光伏产业链中的硅料(55.2%)和光伏设备(126.7%)表现最为亮眼。热门赛道上游材料及设备业绩高增的背后,反映出的不仅是下游需求的高景气,更是景气带动下产能高度紧缺带来的产能扩张以及上游的量价齐升,从这个角度而言,下半年热门赛道订单仍有较高保障、高端制造业景气大概率居高难下。从最新的工业企业数据来看,7月份高技术制造业利润同比增长37.9%,两年平均增长37.2%,比6月份加快5.7pct,比规模以上工业平均水平高19.2pct。

  除此之外,军工行业已连续四个季度实现业绩增长,高景气持续获得验证,将成为除新能源和半导体外又一兼具高确定性和高景气的优质高端制造赛道。我们在4月《面对一季报业绩预告,如何从高增长中挖掘线月初《一季报往后看,A股基本面轨迹与最优解》中便率先于市场反复强调军工的高景气趋势,目前来看这一判断得到了持续的验证。从申万2021年行业分类三级细分板块来看,2021H1航天装备(2021H1业绩增速69.6%)、航空装备(45.1%)以及军工电子(44.5%)等板块业绩增速表现均十分亮眼。当前军工企业在手订单饱满,尤其上中游企业。其中,主机厂标的受益“十四五”航空航天装备景气度上行;国企零部件板块业绩增速预计将维持在20%以上;新材料标的中以高温合金、钛合金、碳纤维复材标的为主,典型公司未来3年或维持约30%以上增长;而信息化板块自2018年以来则持续超越行业增长,军工半导体、电子元器件、雷达及电子对抗、通信导航遥感等方向是为重点关注方向,预计部分公司2021年增速有望达40-50%。

  工控自动化领域及高端精密设备(数控机床等)产业趋势明确,高景气亦获业绩支撑验证。以申万三级行业分类作评估,2021H1机械细分板块中,工控设备、机器人及机床工具业绩表现最为亮眼,同比分别高增83.8%、46.4%、252.2%,相比2019年同比复合增速分别达59%、67%、80%,相比其余传统机械设备板块而言高景气优势明显。这点也与工业企业产量数据相一致:7月工业机器人产量累计同比高增64.6%、6月机床数控装置产量累计同比达53.4%,大幅优于普通泵、压缩机、阀门等基础设备部件。无论是从自身技术周期发展,抑或是政策坚定支持的角度来看,高端精密制造产业趋势明确,国产替代逻辑顺畅,全球比较优势有望进一步加强。

  从行业基本面出发,首先关注的是2021中报A股各行业的业绩增长的贡献以及行业业绩增长分布。不难看出,2021H1 A股盈利贡献主要来自上游资源品型行业,盈利贡献排名前五的行业为化工、采掘、交通运输、钢铁、电子,贡献靠后三位为商贸零售、农林牧渔和房地产。

  钢铁、、化工、采掘2021H1归母净利润同比增速分别为227.31%、244.85%、428.14%、675.23%,与2019H1年化增幅分别为55.09%、57.80%、35.18%和23.56%,分别环比2021Q1年化下降15.96pct和4.30pct、96.06pct和8.06pct、5987.37pct和0.18pct、425.58pct和3.96pct。从二级行业来看,的稀有金属和工业金属均带来了高额的收益,化工中的化学纤维和化学原料对化工增长的贡献最大,采掘中的材料和石油开采是驱动采掘增长的主力,需求端传统旺季来临带动钢铁企业盈利。

  根据2021年A股中报,中游制造业整体并没有受到上游原材料上涨而侵蚀盈利,高端制造业景气特征最为明显。

  电气设备2021H1归母净利润同比增速为29.49%,与2019H1年化增幅为30.02%,分别环比2021Q1年化下降114.73pct和30.14pct。从二级行业来看,电气自动化设备、高低压设备年化归母净利润年化增速分别为38.94%、31.81%,推动了电气设备一级行业的大幅上涨。

  国防军工2021H1归母净利润同比增速为5.22%,与2019H1年化增幅为14.88%,分别环比2021Q1年化增加16.21pct和下降26.05pct。从二级行业来看,地面兵装、航天装备、航空装备年化归母净利润增速分别为34.00%、32.81%、25.89%,而船舶制造-44.38%的年化增速是国防军工行业2021H1累计业绩被拉低的主因。

  机械设备2021H1归母净利润同比增速为38.41%,与2019H1年化增幅为25.99%,分别环比2021Q1年化下降143.05pct和7.54pct。从二级行业来看,2021上半年金属制品、通用机械、专用设备、仪器仪表、运输设备的年化归母净利润同比增速分别为113.77%、58.36%、24.49%、5.20%、-8.20%,除了运输设备外,其余细分对机械设备行业累计归母净利润上升均有正面作用。

  建筑装饰2021H1归母净利润同比增速为34.19%,与2019H1年化增幅为11.34%,分别环比2021Q1年化下降42.35pct和0.53pct。从二级行业来看,专业工程、基础建设、房屋建设、园林工程、装修装饰的年化归母净利润同比增速分别为22.28%、11.86%、11.09%、-16.23%、-18.13%,和表现不佳是建筑装饰排在中游制造业年化增速末位的主因。

  轻工制造2021H1归母净利润同比增速为84.59%,与2019H1年化增幅为30.03%,分别环比2021Q1年化下降75.15pct和15.90pct。从二级行业来看,造纸、家用轻工涨幅较大,年化归母净利润同比增速分别为58.45%、19.87%。

  根据2021年A股中报,下游消费中家电和部分必须消费品(零售和调味品等)业绩增长依然不理想,此前受疫情影响的休闲服务行业基本完成业绩爬坑。边际上,交通运输行业复合业绩增速和环比一季度均发生明显提升,其中海运受益于海外需求持续高位,物流维持高景气;医药行业内部分化开始出现,生产疫情相关产品企业业绩依旧喜人,受医药集采政策影响,化学制剂、仿制药、部分生物制药等领域业绩下滑明显。

  农林牧渔2021H1归母净利润同比增速为-61.25%,与2019H1年化增幅为2.96%,分别环比2021Q1年化下降64.58pct和102.18pct。但由于农林牧渔在消费板块体量最小,对消费的影响有限。从二级行业来看,渔业年化归母净利润同比增速高达148.26%,对农林牧渔的增长起决定性作用。

  医药生物2021H1归母净利润同比增速为39.53%,与2019H1年化增幅为27.87%,分别环比2021Q1年化下降48.37pct和0.76pct。从二级行业来看,医疗器械、医疗服务、生物制药年化归母净利润同比增速为83.88%、53.07%、50.15%,是医药生物行业2021H1累计业绩上涨的主因。国内市场的快速增长和本土器械龙头的崛起都驱动了医疗器械的利润增长。

  汽车2021H1归母净利润同比增速为81.00%,与2019H1年化增幅为17.59%,分别环比2021Q1年化下降439.04pct和2.57pct。从二级行业来看,其他交运设备、汽车服务、汽车整车、汽车零部件的年化归母净利润同比增速分别为78.86%、45.11%、19.96%、11.49%,拉动汽车一级行业上行。

  食品饮料2021H1归母净利润同比增速为14.55%,与2019H1年化增幅为12.93%,分别环比2021Q1年化下降12.87pct和0.27pct。从二级行业来看,饮料制造和食品加工年化归母净利润同比增速分别为13.60%、10.91%。

  家用电器2021H1归母净利润同比增速为37.71%,与2019H1年化增幅为-2.09%,分别环比2021Q1年化下降68.65pct和2.55pct。从二级细分行业看,视听器材、白色家电年化归母净利润同比增速分别为-28.80%、-3.01%。

  商业贸易2021H1归母净利润同比增速为8.60%,与2019H1年化增幅为-20.59%,分别环比2021Q1年化下降181.13pct和9.88pct。从二级细分行业看,贸易、商业物业经营、专业零售、一般零售的年化归母净利润同比增速分别为17.14%、-7.78%、-14.27%、-20.91%,超市板块受同期疫情下高基数和互联网购物业态扩张影响,业绩出现一定下滑,拉低商业贸易一级行业的年化增速。

  纺织服装2021H1归母净利润同比增速为54.75%,与2019H1年化增幅为2.16%,分别环比2021Q1年化下降159.21pct和3.06pct。从二级细分行业看,纺织制造、服装家纺年化归母净利润同比增速分别为-24.15%、-10.74%。

  交通运输2021H1归母净利润同比增速为2367.55%,与2019H1年化增幅为5.04%,分别环比2021Q1年化增加1976.52pct和28.17pct。从二级细分行业看,航运年化归母净利润同比增速为218.78%,机场、铁路运输、公交、航空运输年化增速为-11.71%、-14.54%、-29.91%、-71.38%,二级行业间差距大。2021上半年全球疫情反弹带动防疫物资出口环比回升,运价上升驱动航运公司盈利大幅提升。国内疫情零星散发,航空出行需求恢复短期承压,是航空运输业绩下滑的主要原因。

  休闲服务2021H1归母净利润同比增速为511.61%,与2019H1年化增幅为-9.84%,分别环比2021Q1年化增加299.75pct和15.46pct。从二级细分行业看,景点、餐饮、酒店年化归母净利润同比增速分别为-43.64%、-12.75%、-4.96,是休闲服务年化归母净利润下降严重的主要原因。

  非银金融2021H1归母净利润同比增速为30.69%,与2019H1年化增幅为0.83%,分别环比2021Q1年化增加8.11pct和3.96pct。从二级细分行业来看,券商、保险和多元金融年化归母净利润同比增速分别为28.49%、-9.69%、-19.44%,投行业务和资管业务的高增速拉动券商业绩上行。

  2021H1归母净利润同比增速为-19.27%,与2019H1年化增幅为-18.13%,分别环比2021Q1年化下降4.42pct和增加9.62pct。从二级细分行业来看,园区开发和开发年化归母净利润同比增速分别为8.22%、-20.28%,集中供地政策的推出旨在降低土地市场热度,上半年其呈现“量缩价涨”的趋势,售价受限前提下土地溢价率明显提高,房地产开发企业毛利率受到明显挤压,成为房地产一级行业业绩下滑的主要原因。

  根据2021年A股中报,电子行业盈利增长较大幅度上升,计算机中工业软件、网络和数据安全景气程度较高,通信行业在5G网络设备与工业物联网领域存在困境反转的较大可能,依然值得重视。

  电子行业2021H1归母净利润同比增速为88.70%,与2019H1年化增幅为52.89%,分别环比2021Q1年化下降67.00pct和2.80pct。从二级细分行业来看,半导体、光学光电子、其他电子、元件、电子制造年化归母净利润同比增速分别为129.84%、81.79%、49.20%、27.87%、24.12%,细分行业整体业绩增速强劲。

  通信行业2021H1归母净利润同比增速为-18.10%,与2019H1年化增幅为-18.10%,分别环比2021Q1年化下降126.22pct和19.27pct。从二级细分行业来看,通信运营和通信设备年化归母净利润同比增速分别为-12.88%、-30.73%。

  传媒行业2021H1归母净利润同比增速为63.74%,与2019H1年化增幅为3.26%,分别环比2021Q1年化下降31.10pct和增加6.58pct。从二级细分行业来看,营销传播、互联网传媒、文化传媒年化归母净利润同比增速分别为-29.71%、7.15%、-9.36%。

  计算机行业2021H1归母净利润同比增速为9.07%,与2019H1年化增幅为-21.94%,分别环比2021Q1年化下降312.48pct和增加10.31pct。从二级细分行业来看,计算机设备和计算机应用年化归母净利润比增速分别为-18.96%和-22.58%。

  行至篇末,我们还是想再次强调:今年下半年A股整体业绩增速会较上半年下滑,但大概率好于市场预期的判断,尤其以年化增速的视角来看,目前也暂无必要对今年Q4或有的单季度负增长忧虑。同时,结构上,我们进一步提出:第一,高端制造业是可持续的最强者,景气主线在下半年并没有发生变化;第二,中小盘成长相对业绩占优的状况将在下半年延续,具备强产业逻辑的甚至有可能持续到2022年;第三、守正出奇,以量价齐升为核心特征的困境反转与部分高景气细分将成为成长风格向纵深演化中需要重点关注的领域。结合此前我们的研究成果,对于高端制造业,除了我们最为看好的新能源车,建议优先关注军工行业从真景气赛道转向白马赛道所带来的投资机遇,同时工控自动化,机床的优先次序相应提前。此外,守正出奇,从以量价齐升为核心特征的困境反转角度可以优先关注消费电子(AR/VR、MiniLED)、新基建产业链(5G、网络和数据安全、云基础设施等)。

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